Oracle 第四季財報亮眼卻引爆拋售：700 億美元資本支出讓投資人寒心

六月十日，Oracle 公布截至五月底的 FY2026 第四季財報，各項數字乍看之下亮麗異常：雲端基礎設施收入年增 93%，總營收創紀錄達 192 億美元，調整後每股盈餘 2.11 美元，超出市場預估幅度逾 7%。光是這一季，公司就簽下了 670 億美元的新 AI 合約，其中四位客戶單筆簽約金額各逾 80 億美元。無論從哪個角度衡量，需求面的表現都堪稱驚人。

然而，華爾街選擇了賣出。

六月十一日，Oracle 股價重挫約 9%，市值一夕蒸發逾千億美元。投資人忽視了漂亮的財報數字，把目光釘在財測中一個令人不安的數字：Oracle 預計 FY2027 的淨資本支出約達 700 億美元，遠高於上一財年所創下的 320 億美元營業現金流。為了填補這個資金缺口，公司宣佈將透過增發股票與新增債務籌集 400 億美元——而在過去一年，Oracle 已經舉借了 430 億美元。目前總負債規模約達 1,170 億美元。

這場財報引發的市場反應，濃縮了 AI 基礎設施競賽的根本矛盾：需求是真實的，也在加速成長。問題是，這樣的需求是否來得夠快、夠大，足以支撐公司不斷堆高的資本投入？

OCI 的爆炸性成長

Oracle 雲端基礎設施（OCI）已成為公司最耀眼的成長引擎，驅動力幾乎全來自 AI 運算需求。第四季 OCI 營收年增 93% 至 58 億美元，全年累計達 181 億美元（增幅 77%）。剩餘履約義務（RPO，即已簽約但尚未認列的未來收入）從上季的 5,530 億美元攀升至 6,380 億美元。

這些數字反映出 Oracle 在 AI 基礎設施競賽中所佔據的核心位置。Oracle 是 Stargate 的骨幹基礎設施夥伴——這項由 OpenAI 與 SoftBank 共同推進、承諾在美國投入 5,000 億美元的 AI 基礎設施聯合計畫。Oracle 透露，位於德克薩斯州艾比林的 Stargate 旗艦機房（業界認為是迄今最大的 AI 資料中心之一）已完成 42% 的容量建設，並將在未來三個月再交付 35%。

OCI 的 GPU 使用率達 97.5%，這是執行長 Safra Catz 引用的最有力佐證，說明供給仍遠遠追不上需求。「需求是真實的，合約是已簽署的，我們正在建造的基礎設施將帶來回報，」她在法說會上表示，「問題不是需不需要建，而是能不能建得夠快。」

自由現金流的算術題

讓市場動搖的，其實是財務底層的一道算術題。Oracle 在 FY2026 創下 320 億美元的營業現金流，年增 54%，單看這個數字相當亮眼。但在資料中心上支出的 557 億美元（超出自身預估 57 億美元）之後，全年自由現金流落在負 237 億美元。

FY2027 的情況預計更為緊繃。Oracle 引導淨資本支出約達 700 億美元，管理層表示若計入零件預付款，毛額甚至可能達到 900 至 950 億美元。額外的 400 億美元籌資計畫——包括 200 億發行新股、200 億舉借新債——將稀釋現有股東權益，並進一步拉長已相當龐大的資產負債表。

投資資本回報率（ROIC）從 FY2025 的 14.8% 下滑至 FY2026 的 10.7%，顯示大規模資本投入尚未帶來相應回報。為了補足現金流缺口，Oracle 在 2026 年三月裁減約三萬名員工（佔全球員工總數 18%），預估每年可節省 80 至 100 億美元，直接挹注資料中心建設資金。

合約積壓的轉換疑慮

財報中另一個值得深究的細節，是 6,380 億美元 RPO 的入帳時間表：其中僅 12% 預計在未來十二個月內認列為收入，意味著絕大部分的合約收入將分散在未來許多年中逐步實現。

空頭陣營認為，這正說明了一個結構性落差——Oracle 正以龐大成本建造當下的產能，但對應的收入卻要等多年後才能入帳。多頭則反駁，這筆積壓合約代表的是有合約保障的未來收入，隨著 Stargate 各節點陸續上線、AI 工作負載持續擴大，轉換速度將會加快。

客戶集中度的風險同樣值得關注。單季就有四位客戶各自簽下逾 80 億美元的合約，而 OpenAI 是其中最具代表性的客戶。這意味著 Oracle 近期的財務走勢，高度取決於少數幾家 AI 超大規模業者的資本規劃，而這些業者本身的財務狀況也正處於高度不確定之中。

整個產業的共同困境

Oracle 面臨的並非個案。微軟、亞馬遜、Google 與 Meta 在 2026 年合計承諾了數千億美元的 AI 基礎設施投資，每一家都面對著相似的資本密集難題。Oracle 的處境相對更為脆弱，因為 OCI 的成長幾乎清一色依賴 AI 特定工作負載，欠缺 AWS 或 Azure 那種多元企業雲端組合所帶來的抗跌緩衝。

這個生態系中存在一個值得警惕的循環：AI 公司透過 IPO 籌資支付算力成本，算力業者又靠 AI 公司的合約撐起股價。OpenAI 預計於今夏以逾一兆美元估值上市，這場 IPO 本身的部分目的，也是為了持續支應 AI 訓練與推論的龐大費用。這種循環依存的結構，在信心旺盛時運轉順暢，一旦鏈條中任何一環出現裂縫，脆弱性便會迅速暴露。

下一步觀察重點

FY2027 第一季（截至 2026 年八月底），Oracle 引導整體營收年增 17 至 19%，OCI 預計維持 90% 以上的成長速度。對一家已達 Oracle 體量的企業科技公司而言，這依然是相當驚人的數字。

未來四季，投資人最關鍵的觀察指標只有一個：6,380 億美元的合約積壓，能否開始加速轉換為實際入帳收入？如果企業 AI 採用速度延續目前的軌跡，這個時間表將大幅壓縮。如果支出趨勢放緩、或某位大客戶遇到財務困難，算術就會變得相當難看。

Oracle 以一場充滿爭議的財報，正式踏入 FY2027。它同時也成為這個時代最重要的觀察指標之一：這場企業計算史上規模最龐大的資本投入，究竟將奠定 AI 時代的基石，還是最終會被歷史評定為一場代價高昂的時機錯誤？